Abonneer Log in

Post-mortem van de zelfregulerende en efficiënte financiële markt

Samenleving & Politiek, Jaargang 15, 2008, nr. 9 (november), pagina 13 tot 21

Oorzaken van de huidige financiële crisis

De aard van deregulering

De financiële sector was sinds de grote depressie van begin de jaren 1930 strikt gereguleerd. De laatste veertig jaar heeft er een gestaag proces van deregulering plaatsgevonden. Deregulering leidt automatisch tot innovaties, die opnieuw om hun eigen regulering vragen en daar knelt het schoentje. Je kunt het als volgt samenvatten: voor de deregulering waren er verschillende soorten financiële instellingen, zoals investeringsbanken, commerciële banken, spaarbanken, verzekeringsmaatschappijen en zo meer. Ze reden als het ware op streng gescheiden baanvakken van de financiële snelweg. De snelheid in elk rijvak werd in essentie bepaald door de grootste instelling, die vooraan reed en het tempo aangaf. In een dergelijke omgeving zijn er niet veel verkeersregels nodig. Ongelukken kunnen er nauwelijks gebeuren. Dit is de oude financiële sector. Activiteiten van de verschillende soorten banken waren strikt gescheiden en de concurrentie tussen banken van dezelfde groep was beperkt. Er was bijgevolg weinig nood aan bijkomende regulering en supervisie.

De deregulering komt er in eerste instantie op neer dat de bermen en vangrails tussen de rijvakken afgebroken werden. Nu kan iedereen plots op andere rijvakken rijden. Je kunt sneller rijden dan je voorganger door hem voorbij te steken. Maar er zijn nog steeds weinig verkeersregels of snelheidsbeperkingen, hoewel die nu broodnodig zijn. De meeste deelnemers aan het verkeer maken duidelijk dat ze deze verkeersregels absoluut niet wenselijk achten, want het is veel leuker het gaspedaal hard in te trappen en rechts voorbij te steken. Hier moeten wel ongelukken van komen. Dit is kort samengevat de financiële sector na deregulering. Commerciële banken begeven zich op het domein van investeringsbanken. Spaarbanken begeven zich op het domein van commerciële banken. Verzekeringsmaatschappijen bieden bankproducten aan en vice versa. De concurrentie tussen de verschillende instellingen stijgt. De toenemende concurrentie op de depositomarkt dwingt banken ertoe hogere interesten te betalen aan hun deponenten, waardoor ze ook meer moeten gaan verdienen op hun activa en dus meer risico gaan nemen. En dat kunnen ze, want ze mogen nu op elkaars terrein komen. De meeste financiële instellingen lobbyen tegen het invoeren van regels op de nieuwe producten die ze aanbieden.
Deze eerste golf van dereguleringen leidde al gauw tot ernstige ongelukken, en dit niet alleen in opkomende markteconomieën maar ook in ontwikkelde markten. De Amerikaanse Savings and Loans crisis van de jaren 1980 en de Zweedse en Japanse crisissen van de jaren 1990 bijvoorbeeld, waren het directe gevolg van eerdere dereguleringen en het gebrek aan gepaste regulering van de nieuwe risico’s die daaruit volgden.

Het schaduwbankieren en de subprime crisis

Toch gingen we op de ingeslagen weg verder. De financiële sector bleef in ijltempo innoveren en begon wereldwijd meer schuld en risico op te stapelen zonder dat altijd op de balans te tonen. Een eerste keer liep het bijna mis met het spectaculaire faillissement van het hedge fund Long Term Capital Management (LTCM) in 1998. Die hedge fund had haar enorme derivatenposities vooral gefinancierd met bancaire schulden. Op de balansen van de banken stond dus gewoon een lening aan LTCM, maar in werkelijkheid werden derivatenposities gefinancierd. De Amerikaanse Centrale bank (FED) zag zich verplicht om LTCM te redden om zo verdere besmetting van het bancaire systeem te vermijden en orkestreerde een herkapitalisatie van het hedge fund door haar voornaamste crediteuren. In essentie werden de problemen onder de mat geveegd door interventie van de FED. De boodschap voor de talloze betrokken banken was: neem maar risico. Je kan de winst houden als het goed gaat, de overheid krijgt de rekening als het fout gaat. Het was een klein voorproefje van wat er later te gebeuren stond. De laatste tien jaar na het LTCM debacle nam het belang van schaduwbankieren wereldwijd enorme proporties aan. Banken namen meer en meer complexe risico’s die niet of onvolledig op de balans verschenen. Dit gebeurde door middel van een aantal afgeleide producten (derivaten) zoals credit default swaps, asset backed securities en collateralised debt obligaties, waarover later meer.

Het schaduwbankieren kwam vooral in de VS tot een enorme bloei. Daar stimuleerde de overheid de huiseigendom door middel van een erg explosieve cocktail van lage interestvoeten en securitisatie, wat leidde tot een spectaculaire luchtbel in de huizenmarkt. Het schema zat erg vernuftig in elkaar. Ten eerste handhaafde de Amerikaanse Centrale Bank (FED) een erg lage interestvoet die krediet bijzonder goedkoop maakte in de VS. Daarnaast stimuleerde de overheid, via door haar gewaarborgde instellingen zoals Freddie Mac en Fannie Mae, dat banken zich eerder gingen opstellen als doorverkopers van hypothecaire kredieten dan als echte uitleners. In de praktijk verliep dit als volgt. Een klassieke bank deed meer en meer beroep op onafhankelijke makelaars voor het verlenen van hypothecaire kredieten. Deze makelaars werden betaald per transactie en hadden dus geen echt belang bij het selecteren van de meest kredietwaardige ontleners. De bank financierde de lening ook niet met haar eigen deposito’s maar herverpakte de hypothecaire kredieten in een effect dat op de markt werd doorverkocht via een tussenliggende partij. Dus ook de bank had geen duidelijk belang bij de selectie van de meest kredietwaardige partijen. De overheidsinstellingen Freddie Mac en Fannie Mae waren de grootste spelers op die markt van dergelijke effecten, omdat zij, met door de overheid gewaarborgde schulden, een groot pak van deze herverpakte hypothecaire kredieten opkochten. De herverpakte kredieten heten in het Engels Asset Backed Securities (ABS) of Residential Mortgage Backed Securities (RMBS) wanneer het specifiek over hypothecaire kredieten gaat.

Verschillende ABS en RMBS werden dan door investeringsbanken opnieuw herverpakt in erg ondoorzichtige effecten, de zogenaamde collateralised debt obligations (CDO), waarbij de onderliggende effecten in verschillende risicotranches worden gesneden en doorverkocht. Deze CDO’s splitsen de inkomensstromen van de onderliggende hypotheken in verschillende tranches die elk hun eigen risico en opbrengst bieden, het zogenaamde kaswatervalsysteem. Indien de uiteindelijke hypotheken niet worden terugbetaald, dan zien eerst de meest risicovolle tranches hun geld niet terug, maar in ruil krijgen de eigenaars van deze risicovollere tranches ook een hogere return indien het goed gaat. De eigenaars van deze erg risicovolle tranches (equity tranches) waren dikwijls de investeringsbanken die het initiatief hadden genomen om de CDO in kwestie te ontwerpen. De minder risicovolle tranches kregen een lagere return, maar hadden in ruil een grotere zekerheid over de effectieve terugbetaling, althans zo dacht men. Dikwijls werd de terugbetaling van de minst risicovolle tranches zelfs verzekerd door grote verzekeringsmaatschappijen die zo ook hun graantje meepikten. De laatste 5 jaar ontstond er een actieve wereldwijde markt in deze CDO’s die door banken in de rest van de wereld als goede investeringen werden beschouwd, gezien hun veronderstelde lage risico en hoge opbrengst.

Deze hele keten van extreem doorgezette effectisering heeft verschillende perverse en onverwachte effecten. Ten eerste is er geen enkele partij die er nog echt belang bij heeft dat de kredieten inderdaad worden toegekend aan kredietwaardige ontleners, omdat iedereen de risico’s aan elkaar doorschuift. Dit betekent enerzijds dat de risico’s veel meer verspreid worden, maar anderzijds ook dat elke individuele speler veel meer risico neemt dan tevoren omdat hij die risico’s voor een stuk kan doorschuiven naar de rest van de sector. Dit perverse effect op de individuele motivatie om risico te vermijden, noemt men in het Engels moral hazard. Waarom je zorgen maken over de kredietwaardigheid van je hypotheekklant als je het risico op wanbetaling kan verpakken in een ABS en doorverkopen? Waarom je zorgen maken over de kredietwaardigheid van een tegenpartij, indien je jezelf kan indekken door middel van een credit default swap? Het gevolg voor de hele wereld was dat er in de sector van hypothecair krediet in de VS onwaarschijnlijk veel risico genomen werd en dat dit risico verspreid werd in de gehele wereld. Mensen met erg lage inkomens of met erg povere kredietgeschiedenis werden ertoe aangezet enorme leningen te nemen tegen een op dat moment erg lage interestvoet en het risico van wanbetaling zat zo een beetje overal.

Toen de interestvoet in de VS abrupt begon te stijgen (als gevolg van de aantrekkende inflatie), barstte de bom. De hogere interestvoet betekende dat het maandelijkse afbetalingsbedrag uitsteeg boven de inkomsten van heel wat huiseigenaren. De bank zag zich verplicht deze mensen uit hun huis te zetten en het huis te verkopen. Maar omdat er steeds meer huizen op de markt kwamen, begon de prijs van de huizen te zakken. Daardoor nam het aantal leningen toe waarvoor de waarde van het huis onder de waarde van de lening was komen te liggen en waarvoor de gedwongen verkoop dus niet meer volstond om de lening terug te betalen. Bijgevolg begon de betalingsstroom van de crediteuren naar de ultieme eigenaars van de ABS, RMBS en CDO te stokken. Eerst gingen een aantal investeringsbanken voor de bijl die de eerste klap opvingen via hun equity tranches (de eerste was Bear Stearns, de meeste anderen volgden later). Maar al snel begon het duidelijk te worden dat de terugbetalingstroom ook niet langer volstond om de minder risicovolle tranches terug te betalen, waardoor alle banken die deze tranches hadden gekocht (en de verzekeringsinstellingen die deze tranches hadden verzekerd) ook in ernstige problemen kwamen. En zo kwam het probleem van de Amerikaanse hypothecaire kredieten bij ons terecht.

De rol van de Amerikaanse overheid

Je kunt je de vraag stellen waarom men heeft toegelaten dat deze gigantische luchtbel is ontstaan. De directe reden is dat er een aantal ernstige problemen zijn met de structuur van het huidige financiële systeem. De onderliggende reden is echter dat de VS er om politieke redenen alle belang bij dachten te hebben om het huidige systeem in stand te houden, ondanks alle eraan verbonden risico’s. Gedurende de laatste 25 jaar is het reële inkomen van de modale arbeider in de VS nauwelijks gestegen. Aangezien de economie als geheel wel is gegroeid, betekent dit dat de inkomensverdeling in de VS steeds ongelijker is geworden en dat het loonaandeel in het BNP gestaag is gedaald. Tegen deze situatie is er nooit echt groot binnenlands verzet gerezen omdat men er in slaagde, ondanks het onveranderde inkomen, toch de consumptie te laten stijgen. Dit is alleen maar mogelijk indien de bevolking consumeert op krediet in plaats van te sparen. Tegen deze achtergrond wordt duidelijk waarom het voor de Amerikaanse regering niet evident was om de financiële luchtbel te doorprikken. Het was de stijging van de huizenprijzen die er uiteindelijk in grote voor mate voor zorgde dat de Amerikanen meer en meer konden blijven consumeren. Daarom was er veel politieke weerstand om de structurele gebreken in de financiële architectuur aan te pakken. Naast het feit dat de monetaire politiek waarschijnlijk niet adequaat was, bestaan deze fundamentele structurele problemen vooral in de gebrekkige regulering en supervisie en de wel erg vreemde rol van de ratingbureaus.

Gebrekkige regulering van het schaduwbankieren en de ratingbureaus

De overheid heeft oogluikend toegelaten dat het hele banksysteem risico’s nam die niet op de balans terecht kwamen en die zeer moeilijk in te schatten waren. Nochtans had men met een aantal vrij eenvoudige maatregelen de ongebreidelde ontwikkeling van het schaduwbankieren vrij gemakkelijke onder controle kunnen houden. Men had bijvoorbeeld kunnen eisen dat elke bank die activa herverpakt en doorverkoopt ook een aanzienlijk gedeelte van de herverpakte activa zelf in haar balans moet opnemen. Zo blijft de bank er toch belang bij hebben om haar debiteuren goed door te lichten vooraleer ze krediet te verschaffen. Of men had kunnen het massale gebruik van credit default swaps, waarbij banken zich tegen betaling garant stellen voor een derde partij, aan banden leggen door banken te verplichten meer kapitaal aan te houden om dergelijke risico’s te dekken. Men kan stellen dat de regulering van het schaduwbankieren erg te wensen overliet, waardoor de meeste banken heel wat meer risico namen dan zichtbaar was in hun boeken en veelal heel wat meer dan ze zelf begrepen.

Ook de ratingbureaus, zoals Standard & Poor’s, Moody’s of Fitch, spelen een erg dubbelzinnige rol. Zij hebben duidelijk te kampen met een onwaarschijnlijk groot belangenconflict dat zeker bijgedragen heeft aan het opblazen van de luchtbel. Deze ratingbureaus hebben dikwijls geadviseerd bij het ontwerpen van de CDO’s (tegen betaling van een fiks bedrag) en werden nadien gevraagd om de kredietwaardigheid van de verschillende tranches van deze CDO’s te beoordelen. Het is dan ook geen verassing dat heel wat van de betere tranches een uitzonderlijk goede rating meekregen, waardoor de banken meer geneigd waren erin te investeren. Merk bovendien op dat niet zozeer de gebruiker van de rating, dan wel het voorwerp van de rating, meestal betaalt om een rating te ontvangen. Jij betaalt dus eigenlijk zelf de examinator om jou een beoordelingscijfer toe te kennen, dat vervolgens aan de hele wereld bekend wordt gemaakt. Soms gaan deze ratingbureaus nog verder en kennen jou ongevraagd en op basis van publieke informatie een - meestal vrij povere - rating toe, waarna je het aanbod krijgt om - tegen betaling natuurlijk - deze rating te laten herzien. Het is duidelijk dat dit systeem tot op het bot verrot en aan dringende herziening toe is. Het belang dat de ratingbureaus toekennen aan het hooghouden van hun reputatie is niet groot genoeg gebleken om het enorme belangenconflict waaraan zij leden te compenseren. Dit belangenconflict is intussen grotendeels opgelost door nieuwe regulering, waarbij de adviesafdelingen van de ratingbureaus van de eigenlijke ratingafdelingen gescheiden moeten worden.

De besmetting van de rest van de wereld

Banken uit de hele wereld hadden CDO’s in portefeuille en werden dus door de ineenstorting van de Amerikaanse luchtbel in de huizenmarkt gedwongen om minderwaarden te boeken. Het was echter volstrekt onduidelijk in welke mate elke bank precies was blootgesteld aan dit probleem. Dit veroorzaakte grote onrust in de banksector. De eerste bank die over kop ging was Northern Rock in het Verenigd Koninkrijk. Later volgden problemen bij een schier eindeloze reeks instellingen in de hele wereld. De reacties van de overheden waren zeer gemengd. In eerste instantie probeerde iedereen te doen alsof het probleem met liquiditeitsinjecties alleen kon worden opgelost. Zowel de FED als de ECB pompten reeds in 2007 herhaaldelijk massale hoeveelheden liquiditeit in de markt. Deze injecties leken te helpen maar het probleem van de illiquiditeit bleef terugkomen met steeds grotere frequentie en amplitude. De onzekerheid in de markten werd als het ware resistent tegen het medicijn van liquiditeitsinjecties. Vervolgens begonnen er een groot aantal Amerikaanse instellingen in acute liquiditeits- en solvabiliteitsproblemen te raken. De overheden reageerden eerst ad hoc door probleem per probleem apart aan te pakken. De oplossing varieerde van een faillissement (Lehman Brothers) over een snelle overname (Bear Stearns) tot een regelrechte nationalisatie (Freddie Mac, Fannie Mae, AIG, e.d.).

Deze gebeurtenissen in de VS en de voortdurende onduidelijkheid over wie nu precies welke lijken in de kast had, leidde in tweede instantie tot een gigantische vertrouwenscrisis in de banksector. Banken werden geleidelijk aan minder bereid elkaar leningen te verstrekken totdat er een totale droogte op de liquiditeitsmarkt ontstond. Liever dan het geld aan elkaar te geven, parkeerden de banken het geld bij hun centrale banken of in overheidspapier. Het verschil tussen de interbancaire rente en de rente op kortetermijnschuld van de Amerikaanse overheid, de beste maatstaf voor risicoaversie in de interbankenmarkt, nam nooit eerder geziene proporties aan.

Deze vertrouwenscrisis veroorzaakte fundamentele en onoplosbare liquiditeitsproblemen bij financiële instellingen en landen die structureel van de internationale kapitaalmarkt afhingen voor hun financiering en leidde dus tot een systemische crisis. De minst liquide banken en landen buiten de VS stortten onafwendbaar in elkaar en moesten worden gered door een injectie van hun nationale overheid (voor een bank) of het IMF (voor illiquide landen). De run op de verschillende banken en landen was dus niet alleen een run van de individuele deponenten en burgers, maar niet in het minst ook een run van de banken zelf. Deze vicieuze cirkel van minderwaarden en dalende koersen die volgde op de algemene vertrouwenscrisis werd nog versterkt door de nadruk die de internationale boekhoudregels de laatste jaren zijn gaan leggen op marktwaarderingen. De activa in de boeken opnemen aan hun marktwaarde is te verkiezen wanneer er een marktprijs is. Wanneer de markt echter volledig is ingestort dan kan men de prijs op die disfunctionele markt niet beschouwen als de best mogelijke waardering van een actief. Toch sturen de boekhoudregels financiële instellingen precies in die richting. Daardoor veroorzaken de boekhoudregels, indien de initiële schok groot genoeg is, een vicieuze cirkel van geboekte minderwaardes en verdere prijsdalingen op de ineenstortende markt. De boekhoudregels werken daarom niet of contraproductief wanneer we een juiste waardering het meest nodig hebben. Een aanpassing van deze regels is ten zeerste aangewezen.

Oplossingen

De nood aan een structurele en gecoördineerde oplossing

Toen de systemische aard van het probleem niet meer te ontkennen was, begrepen overheden al gauw, zij het in België net iets te laat, dat de methodes om een systemische crisis te vermijden niet volstaan om deze op te lossen. Het verlenen van verhoogde depositogaranties, liquiditeitsinjecties en occasionele herstructureringen zijn uitstekende middelen om een systemische vertrouwenscrisis te vermijden, maar ze zijn bij uitstek ongeschikt om de crisis op te lossen. Het fundamentele probleem van een systemische crisis is dat de onzekere omgeving er voor zorgt dat het voor elke afzonderlijke bank, in de problemen of niet, rationeel is om de lippen stijf op elkaar te houden. Elke erkenning van enige inherente problemen zorgt immers voor paniek bij deponenten, aandeelhouders en vooral andere banken. Het probleem is dat deze houding, hoewel individueel rationeel voor elke bank, precies zorgt voor de ondoorzichtige en onzekere omgeving die alle banken in een wurggreep houdt. De enige manier om dit inefficiënte evenwicht van lage transparantie, onzekerheid en uitgestelde herstructurering te breken is een overkoepelende en gecoördineerde actie van een voldoende groot gedeelte van de hele banksector. Deze overkoepelende benadering heeft dan ook als voornaamste doelstelling het herstellen van het vertrouwen in en de transparantie van het volledige banksysteem, eerder dan de redding van specifieke banken. De bestanddelen van deze noodzakelijke overkoepelende benadering zijn:

  1. Gedurende de periode van systemische herstructurering moet het systeem operationeel en stabiel blijven. Dat kan door de volgende maatregelen gedurende deze periode op te leggen:
    · Een volledige en onbeperkte garantie van alle deposito’s gedurende de periode van de systemische crisis.
    · Een overheidsgarantie op het interbancaire verkeer.
    · Een onbeperkte toegang tot centrale bank liquiditeit voor alle banken wanneer die liquiditeit nodig is om ophalingen van deponenten en andere schuldeisers te voldoen.
    · Indien dit niet volstaat, kan men gedurende een bepaalde periode de ophaalbaarheid van deposito’s beperken tot een bepaald bedrag per maand.

  2. Alle banken moeten volledig worden doorgelicht en de resultaten van deze doorlichting moeten publiek beschikbaar worden gemaakt op een vooraf afgesproken datum. Op deze manier maakt de onzekerheid en hysterie plaats voor transparantie en rationaliteit.

  3. Er zijn drie mogelijke uitkomsten van de doorlichting die elk een andere praktische oplossing impliceren.
    · De bank is nog volledig solvent en kan op eigen houtje verder. Door de resultaten van de doorlichting publiekelijk beschikbaar te maken, is dat nu ook voor iedereen duidelijk en kan de bank zich zonder problemen financieren op de interbankenmarkt.
    · De bank voldoet niet meer aan de wettelijke kapitaalnormen, maar heeft wel nog een positief kapitaal. De overheid kan overwegen de bank te herkapitaliseren. De herkapitalisatie moet dan wel gepaard gaan met operationele veranderingen, zoals veranderingen in het management en de verkoop van niet-essentiële activiteiten. De overheid moet voor de waarde van de herkapitalisatie ook aandelen krijgen in de bank, en zeggingschap gebruiken om deze operationele veranderingen af te dwingen. Deze voorwaarden zorgen ervoor dat de problemen niet gewoon onder de mat geveegd worden (bail-out), maar dat er ook operationeel iets verandert. Indien na verloop van tijd de situatie normaliseert, kan de overheid haar aandelen weer van de hand doen.
    · De bank heeft een negatief kapitaal. In dat geval moet de bank geliquideerd worden, waarbij de deponenten in eerste instantie beschermd worden. De nog levenskrachtige afdelingen van de bank moeten worden verkocht aan de meest biedende. De slechte activa kunnen in een asset management company geplaatst worden en geleidelijk geherstructureerd en verkocht worden. Na verkoop van de levenskrachtige onderdelen en de slechte activa kunnen ook de resterende activa (centrale gebouwen en dergelijke) verkocht worden. Indien de opbrengst van de liquidatie niet volstaat om alle deponenten te voldoen, moet de depositoverzekering aangesproken worden. De overheid kan overwegen om zelf in te staan voor eventuele overblijvende rechten van deponenten.

Evaluatie van huidige reddingsplannen

De huidige herstructureringsoperaties in verschillende landen bevatten verschillende elementen van de hierboven beschreven optimale aanpak, zoals verhoogde depositogaranties, liquiditeitsinjecties, het waarborgen van het interbancair verkeer, kapitaalsinjecties en zelfs nationalisaties. Maar in alle momenteel operationele plannen ontbreekt het essentiële om dergelijke plannen echt te doen slagen, namelijk de nadruk op gecoördineerde transparantie. De interbancaire markt herstelt zich nu wel door de golf van overheidsinjecties, maar de vraag is wat er gebeurt indien de overheidsgaranties op het interbancair verkeer weer wegvallen en de liquiditeitsinjecties van de centrale banken weer terugvallen tot een normaal niveau. Er valt te vrezen dat de liquiditeitsdroogte dan gewoon opnieuw opduikt omdat het voor elke bank individueel rationeel blijft alle problemen zo veel mogelijk te verstoppen.

Het probleem is dat het met name in Europa erg moeilijk is gebleken om de nodige coördinatie tot stand te brengen. De eerste reddingsoperaties waren pure nationale acties, waarbij overheden er dikwijls voor kozen alleen eigen burgers te beschermen, zoals bijvoorbeeld het geval was in Ierland en later IJsland. In het eerste geval van de redding van een internationale bank, de case Fortis, bleek dat de Belgische en Nederlandse overheid handelden in een logica van economische oorlogsvoering, waarbij de Nationale Banken en overheden eerder het enge en slecht begrepen nationaal belang nastreefden (eigen bank eerst) dan het algemeen belang. Uiteindelijk kwam er wel een soort Europese overkoepelende benadering die een belangrijke stap vooruit betekende, maar de gewenste beweging naar meer transparantie kwam er niet. Dit is waarschijnlijk te wijten aan de enorme coördinatieproblemen die zich stellen om onvoorbereid een grootschalige doorlichting en herstructurering van de Europese banksector te verrichten. Van land tot land zijn er nog steeds subtiele verschillen in kapitaalregels, waarderingsregels, rapportageverplichtingen en depositogaranties. De relatie tussen supervisor en gesuperviseerde en bijgevolg
het eigenlijke afdwingingsbeleid worden sterk bepaald door de nationale cultuur en in vele landen zijn er hechte relaties tussen de belangrijkste banken en hun supervisors. Dit alles maakt het erg complex om gecoördineerd op te treden en de banksector blijft bijgevolg zitten in de passiviteitval, waarbij zelfs de beste bank er individueel baat bij heeft haar problemen te verbergen en dus de herstructurering uit te stellen.

De nood aan een sterke Europese supervisor om de nieuwe regels af te dwingen

De gebreken van de Europese financiële infrastructuur komen hier pijnlijk bloot te liggen. De Europese lappendeken van regulatoren en de Europese coördinatie tussen die nationale instanties lijkt te werken in kalme tijden maar heeft niet de slagkracht die vereist is om een probleem van deze omvang en urgentie aan te pakken. Een stabiele en slagkrachtige Europese bankenmarkt vereist een vlak speelveld voor alle banken met uniforme Europese regels inzake kapitaal, waardering, rapportage en depositobescherming die ook door een Europese supervisor worden afgedwongen. Deze Europese supervisor zal meer afstand en slagkracht hebben ten opzichte van de grotere nationale en Europese banken en dus beter in staat zijn deze regels ook effectief af te dwingen. De onevenwichtige relatie tussen bijvoorbeeld Fortis en de Belgische Commissie voor Bank-, Financie- en Assurantiewezen (CBFA) was achteraf bekeken zeker een van de belangrijkste problemen in het Fortis-verhaal. Deze Europese supervisor heeft idealiter erg snelle communicatielijnen met de ECB, die nu reeds een goed zicht heeft op de liquiditeitsproblemen van de Europese banken en de stabiliteit van het betalingssysteem, zonder echter deel uit te maken van de ECB. Monetair beleid en banktoezicht worden immers gekenmerkt door sterk verschillende doelstellingen, die het best gediend worden door verschillende instellingen die goed met elkaar overleggen. Ook is er nood aan voorafgaande afspraken en regels over de methode en de financiering van toekomstige herstructureringen van het bankwezen. Het lijkt in verband hiermee nuttig om vooraf maximale kredietlijnen af te spreken met de verschillende overheden, zowel op regionaal, nationaal als Europees vlak. Om het banksysteem te herstructureren, zijn de korte termijn diepe zakken van de ECB immers niet geschikt. Daarvoor zijn de lange termijn diepe zakken van de belastingsbetalers op verschillende niveaus nodig. Tevens moet de ideale Europese supervisor een lokale aanwezigheid behouden om voeling te hebben met de kleinere Europese banken die actief zijn in de nationale of subnationale bankmarkten. Een organisatiemodel zoals de ECB, waarbij de nationale supervisors toch nog zeggingschap hebben in het beleid van de Europese supervisor, lijkt in deze wenselijk.

Slotsom

De verleiding is groot om de liberalisering van de financiële markten met alle zonden te beladen, maar laat ik tot slot opmerken dat ik er geen heil in zie om de deregulering volledig terug te draaien. De welvaartswinsten van de deregulering zijn erg groot geweest, maar we hebben gefaald in de regulering van de hieruit volgende innovaties. Met name de wereldwijde bloei van het schaduwbankieren, waarbij banken zeer moeilijk te prijzen risico’s hebben genomen zonder ze in hun balans op te nemen en er dus de nodige hoeveelheid kapitaal tegenover te stellen, moet worden geremd.
In de toekomst moeten regulering en supervisie er voor zorgen dat banken zich opnieuw bezig houden met het aantrekken van deposito’s, het volgen en beoordelen van kredietwaardigheid, het verschaffen van krediet tegen een prijs die met deze kredietwaardigheid overeenstemt en het vermijden van risico’s die te complex zijn om in een prijs te vatten. Banken moeten back to basics. Dit betekent meer stabiliteit en minder efficiëntie en zelfregulering. Naast de regulering van de innovatieve producten, zijn ook de waarderingsregels aan herziening toe. Zoals hierboven gesteld, kunnen de regels in hun huidige vorm een vicieuze cirkel van koersdalingen en boekhoudkundige minderwaardes veroorzaken indien de initiële schok groot genoeg is.
Deze crisis is niet ten einde. Vele verzekeringsmaatschappijen komen onvermijdelijk in ernstige problemen indien de huidige lage beurskoersen langer dan een half jaar aanhouden. De overheidsinjecties in Ethias (België) en Aegon (Nederland) zijn slechts het eerste teken aan de wand. De onzekerheid in de financiële markten zou door massale problemen in het verzekeringswezen een nieuwe klap krijgen. We kunnen dus beter de veiligheidsriemen nog even aangegespt laten. Het einde zal slechts komen wanneer alle lijken uit de kasten zijn gehaald. Hoe langer we daar mee wachten, hoe ernstiger de crisis uiteindelijk zal blijken te zijn.

Koen Schoors
Hoogleraar economie, Universiteit Gent

financiële crisis - kapitalisme

Samenleving & Politiek, Jaargang 15, 2008, nr. 9 (november), pagina 13 tot 21